​陈思进：在美国上市，“钱”景未必好

陈思进：在美国上市，“钱”景未必好

（思进注：8月12日，包括中国石油、中国石化、中国人寿、中国铝业、上海石油化工股份等多家公司发布公告，称将美国存托股从纽交所退市。截至2021年财报发布，在美上市的中国央企仅剩8家，分别是中国人寿、中石油、中石化、中国铝业、华能国际、上海石化、中国东航和中国南航。截至发稿，仅剩中国东航和中国南航暂未发布退市计划……再转发一篇五年前旧文，温故而知新，不过，要特别注意的是，这次一些中概股的退市，有其特殊的原因……）

国内有些公司把目光放到海外，特别是美国，他们可能以为，一方面可能在美国更容易“圈钱”；另一方面，更可把“在美国上市”作为宣传要点：好像在美国上市了，公司的前景就一片光明，投资其中就能保证赚钱了。其实未必！

在美国上市，“钱”景未必好

文/陈思进

11月7日，《证券时报》发文表示，作为资本市场的“看门人”，发审委一直备受市场关注，尤其是新一轮发审委换届上任的一个多月，IPO发审通过率降至新低，在保证IPO充足供给的同时，IPO发审通过率只有64%，相比三季度八成的通过率大幅下降。

既然在国内难以上市，于是国内有些公司就把目光放到了海外，特别是美国，他们可能以为，一方面可能在美国更容易“圈钱”；另一方面，更可把“在美国上市”作为宣传要点：好像在美国上市了，公司的前景就一片光明，投资其中就能保证赚钱了。

其实未必！

美国股市实行的是注册制（IPO注册制）：公开发行证券时，必须向美国证券交易委员会（The U.S. Securities and Exchange Commission，简称SEC）注册登记。

在美国，所有外国公司意欲申请美国上市，必须和当地公司一样，由国会授予行使权力的SEC对上市公司进行监管，保证上市公司不存在财务欺诈和提供误导性的信息、以及其它违反各项证券交易法的行为，否则将面临民事诉讼。

股票发行人应提供与证券发行有关的一切信息，并保证其真实性。其突出特点，就是监管机构不对发行人的盈利能力做出判断，信息披露是否真实准确的责任，由公司和相关中介机构承担，拟发行证券的价值主要由投资者判断。

也就是说，比较中国，在美国上市相对容易很多，如纳斯达克的上市标准就非常低（具体情况我在书中有详谈，因版面有限，就不另赘述了）；不过同时，easy come, easy go，上市容易退市也很容易。在过去的15年里，美国上市公司数量曾从顶峰时期的近8000家，降至现在近4000家，而“中概股”（在美国上市的国内企业）也是其中很大一部分……

比如5年前，美国罗森律师事务所（The Rosen Law Firm）起诉中国尚德太阳能电力有限公司，称其发出虚假和误导性的信息，违反美国联邦证券法，“要求尚德为欺诈赔偿损失”。

尚德公司美国上市遭遇“水土不服”，被套上了“财务造假”的帽子，关键是没有领会美国《1933年证券法》的要旨：就是“确保购买证券的买家，收到完整和准确的信息”。

在美国《1933年证券法》的框架下，一个公司意欲申请上市，所需要的首先是建立一个注册登记表，其中包括：招股章程和相关证券的丰富信息，以及清楚地表明公司的业务和提交经过审计的财务报表。

然而，在注册登记表上签字的公司、主要承销商和其他相关人员，对文件中所陈述的任何内容都负有不可推卸的责任。这种带着相当高的责任风险和付出巨大努力的行为，被称为“due diligence”（尽职调查，又称谨慎性调查），目的在于确保文件的完整性和准确性，有助于巩固和维持投资者的信心，以支持股票市场的正常运行。

具体而言，根据《1933年证券法》的第11条，当注册登记生效后，如果注册登记表有谎报和遗漏的重大事实，将被追究“注册陈述缺陷责任”（Liability for Defective Registration Statements），投资者可以起诉在登记表上签名的所有人。这些人大多是公司的CEO（首席执行长）、CAO（首席会计师）、CFO（首席财务总监），以及相关的主要承销商、审计师和税务律师等。

在诉讼过程中，买方无须证明他（她）是依据登记表上谎报或遗漏的重大事实而购买了证券（比如，注册登记表没有透露新的贷款金额，或高估公司的现有资产等）；买方也无需证明他（她）是从被告那儿购买的证券，她只需证明被告是第11条框架下的责任人之一即可；第三，买方无须证明被告故意谎报或遗漏重大事实；相反，被告只要证明他做了“尽职调查”（due diligence），便可摆脱承担第11条框架下的法律责任。

在销售证券时，证券发行人向投资者 “一次性披露”（one-time disclosure）公司和证券情况的法规，是《1933年证券法》的主要特点。

不过，《1934年证券交易法》就要求证券发行人定期（periodic disclosure）向公众披露公司信息了。

为什么呢？

因为，在美国一旦公司成为上市公司，持有该公司证券的投资人的利益，就会受到《1934 年证券交易法》保护。也就是说，由于公司信息充分透明，并不那么优质的公司，其实在美国股市中圈钱并不容易。而很多优质公司，融资渠道通畅，如在银行很容易获得低息贷款，又何必上市与投资人分享成果呢？

有鉴于此，事实上在2009年之前，美国股市曾是全球IPO发行总值最高的；而自此之后，到了2011年11月底，中国股市（包括上海，深圳和香港）就超过了美国股市，成了全球IPO发行总值最高的，集资额高达730亿美元，几乎是纽约证券交易所和纳斯达克合并的两倍（集资额为307亿美元）。

因此，相比之下从表面上来看，中国股市IPO发审通过率只有64%，可实际上，中国股市早已是IPO发行总值全球第一了！

2017年10月写于多伦多安大略湖畔

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